股票虐我千百回

天天都需要你来爱 我的心思由你猜

——林志炫 《单身情歌》

巴菲特喜欢把投资看作是天主教式婚姻，也就是在买入的时候就做好了长期持有到底的打算。这在对于喜欢波动操作的投资者来说是一个不可思议的思路。但是这并不是因为长线投资本身一定比短线投资有什么优势，只是因为股票在短期内的波动几乎无法预测。

我记得2017年的时候，在哥伦比亚大学，巴菲特在一场比尔盖茨共同出场的一次分享会上，巴菲特回答学生一个学生的问题，为什么选择长线投资。巴菲特回答到，因为股票在短期内的变化根本无法知晓，只好选择长线，要是有办法预期短期的变化，那么他会立即变成短线炒家。

买股票实际上本身就是在购买一个公司。那么按理说来，股票既然直接反映了公司，那么应该不会在每分每秒都在发生明显的价值变化。但是如果你仔细观察过股票的报价你就会发现，他们总处于一个价格不断上下跳动的状态。这是为什么呢？

这是因为没有人能知道一家公司未来的命运，因此人们都是出于自己对于公司未来的命运的猜测，选择是否买入该公司的一部分，然后在未来卖出获得收益。

一个哭笑不得的事实是，正是因为公司的命运存在不确定性，因此它才会有比把钱直接存银行更高的收益。假如我们每个人都能预测未来，那么股票投资实际上就应该会像银行存款那样，只会带给我们非常低的收益率。

为了说明这一点可以有这么一个虚拟的例子，虽然忽略了很多其他的信息，比如投资者的风险偏好，交易成本和意外事件的发生等等，但是大概可以说明这么一个逻辑。

假如我们每个人都知道万科A(000002)在2022年的5月30日的价格是100：

• 退后一天，2022年的5月29日：没有人会愿意支付比100元更高的价格购买万科A的股票，没有人愿意接受第二天莫名亏损的事实。但是，同时你也没有机会以99元或者更低的价格买入万科A的股票，因为假如市场价是99，那就会有一个愿意出99.5的人抢在你之前买下这个股票，为了就是拿到一天以后没有风险的0.5元收益

• 退后两天，2022年的5月28日：因为第二天股票的价格不可能超过100，因此这一天依然不会有人愿意支付100元以上购买万科股票。同理依然你没有办法以99元或者更低的价格买入股票因为总有人愿意接受更高一点点的价格，只要不超过100元，那么依然能够获利。

• 顺着这个逻辑一直顺着日历往前推，你就会发现，如果大家都知道某一只股票的价格会在未来的某一天价格是什么，实际上股票的价格并不会有非常太的波动了。但是没有了波动，也就没有什么显著的收益，因为你没有办法以更低的价格买入，然后等到股票价格恢复到实际的真正价值时，赚取差价。

反人性

是不是拥有以后就会开始要失去

我给你的越多

你却要想要躲

爱已无法回答所有的问题

——陶喆《飞机场的十点半》

即便如此，被低估的投资机会其实并不是很多。就拿中国股市来说，大约4000家公司被上万家基金公司和无数的散户不断的盯着，所以其实被低估的机会其实并不多。比如，在大家都在把眼光放在大蓝筹的今天，每一个愿意投资海天味业的投资者都会说，这个公司将会在未来有非常好的成长空间，但是没人敢说，海天味业目前依然是处于一个被明显低估的状态。一个被收到万众瞩目的公司，是很难出现真正意义上的低估情况的。一个利润不会发生非常大规模增长和波动的公司来说，100倍的市盈率，在大部分情况下都不能被称为是被低估的价值股。所以寻找被低估股的股票，需要逆着市场的情绪去寻找，寻找那些关注更少的公司，被忽略的那些公司。这种逆势思考行为本身其实就是一个反人性的做法。

因为只有被低估和忽略的机会才会存在超额收益，而这样的机会越明显，收益才会更加可观。但是这样的逻辑反过来说，股票投资对于投资者来说是一个很残酷的事情，因为你即使的判断是对的，可能也需要等上好几年市场才会证明你的判断，而在此之前市场可能还会错上加错，向着你预测的方向更远的方向发生偏离。这背后是因为市场是非理性的。

由于市场的非理性原因，本质就是一个不断的交易的拍卖所，因此一家公司的股票可能会因为市场上的一些情绪影响，有时候会被非常低或者非常高的价格进行买卖。而这个错误将会持续非常长的时间，以至于持续几年也是有可能的。所以你有可能最终是对的，但是市场需要花上好几年时间才会回到所谓的正常水平。就拿沪深300指数来说（我投资的方式是通过华泰柏瑞沪深300ETF(510300)），这个指数我在2016年时开始正式投资它的时候，就已经发现这个指数存在一定的被低估情况。考虑到沪深300实际上反映的是整个中国股市龙头上市公司的整体情况，你可能会以为这种状态不会持续太久。因为说起来，整个中国最好的前10%的上司公司平均处于被低估的状态，而且将会持续几年，这样的说法挺不可思议的。而现实情况是，该指数低估情况一直持续到了2021年，也就是在5年以后的现在才回归到历史10年平均值。也就是说A股的300家最好的上市公司平均而言的价格存在一个被低估的非理性状态，而且还一直持续了5年之久。

如果站在一个2016年就开始投资该指数的投资者，ta会看到这么一个状态：

• 2016年：被低估。当时整个中国股市就已经处于了一个较低的估值区间了。如果按照10年平均值来说，模糊印象大概在大概70%的时间都会比当时的价格更高。也就是换一句话说，沪深300的价格处于一个历史水平最低的30%的位置。这一个被低估的状态一直持续到了2021年1月的时候，才回归到10年平均水平。也就是说在这5年时间里你可以是正确的，但是市场却屡次的往更低的估值期间下挫，仿佛想证明你的理解是错误的。

• 2017年：回升。虽然沪深300在2016年出现比较明显的低估，整个2017年出现一定程度的回升

• 2018年：一路退到到了两年前的低谷。在2017年的小幅度上涨并且往平均值回归以后，在2018年的时候出现的贸易战影响，沪深300一度甚至回到了2016年的低谷水平。也就是说，漫长的两年等待却依然只是回到了两年前的原点，仿佛在嘲笑那些耐心地等待了2年的投资者。

• 2019年：依然只是重复了两年前的旧路。假如你是一个从2016年一直守到2018年的投资者，你可能会愿意再等一年。但是无情的股市并没有给你任何安慰，整个2019年沪深300依然没有回到2017年的最高点水平，也就是说三年过去了，沪深300，似乎只是在比2016年的水平缓缓的增加了一点点。3年的等待对于绝大部分人来说已经是巨大的煎熬。

• 2020年：全球疫情。希望在4年后的2020年让之前的等待看到希望的投资者，不幸的遇到了新冠疫情。新冠疫情的出现让世界经济发展又多了一层不确定性，这对于已经等待了4年的投资者来说，无疑是一个雪上加霜的情景。还好，也许是因为否极泰来，中国股市已经跌倒了一个令人不可思议的低点，因此并没有什么太多能下跌的理由。我模糊影响中记得当时的股息率已经直逼3%，也就是说，完全忽略价格的变化，仅仅是依靠沪深300的分红，收益率已经和银行理财相当。不过还好后来疫情开始好转，因此一个本来大家对发展前景悲观的2020年，反倒是却遇到了等待了5年的大牛市

• 2021年：虽然回到了历史平均水平，但是又来了再一次股灾？不过就算再惨淡，如果坚持了5年的投资者，今天依然是几乎赚了一倍。

安全边际

我已开始练习

开始慢慢着急

着急这世界没有你

——刘德华《练习》

如果说安全边际是投资的第一原则也不过分。因为就算你判断正确也会出现市场明显偏离你的判断的状态，因此一直等到价格已经被低估的有些让你觉得难以相信的时候是投资最好的时机。这样，即使你可能发生了判断失误，或者股票即使过了很长时间依然并没有完全恢复公允价值状态，你依然可以获得一定收益，或者即使遇到了亏损，也不会有很明显的损失，因为股票已经被低估了不少。

关于安全边际的一个例子就是巴菲特的公司，伯克希尔哈撒韦。伯克希尔在2018年的时候一度市净率跌到了1.3左右，这是一个基本上低的让人发笑的数字，这也就意味这当时来看，投资伯克希尔是一个非常合适的选择。因为巴菲特对于伯克希尔哈撒韦的市净率做过两点评论：

1. 目前来说，按照市净率判断，伯克希尔的处于显著被低估的状态，因为公司的内在价值实际上远远高于账面价值。因为目前伯克希尔的股价和每股账面价值几乎达到了1：1的状态，这也就暗示着公司的股价实际上是低估了其自身的内在价值的

2. 巴菲特在效果上相当于给了投资者一个看跌期权，他曾经在2012年的年报上表示，只要市净率低于1.2，那么伯克希尔将大幅度的回购股票

Indeed, disciplined repurchases are the surest way to use funds intelligently: It’s hard to go wrong when you’re buying dollar bills for 80¢ or less. We explained our criteria for repurchases in last year’s report and, if the opportunity presents itself, we will buy large quantities of our stock. We originally said we would not pay more than 110% of book value, but that proved unrealistic. Therefore, we increased the limit to 120% in December when a large block became available at about 116% of book value.

Berkshire Hathaway 2012 Annual Report

巴菲特和他的价值投资

我只知道第一次是偶然，第二次是必然，第三次是命中注定。

——电视剧台词《命中注定我爱你》

可以说沃伦·巴菲特是在投资领域里面的最具有代表性的模范人物，实际上我一度怀疑巴菲特在中国的受欢迎程度超过了美国。在中国，巴菲特的地位甚至感觉达到了一种仙人的地位，不管是在专业投资领域还是在民间散户中，人们都会把巴菲特称为是股神。反过来看，在美国的民众们，倒没有类似的说法。他们对于巴老爷的称呼更多的是“奥马哈的先知”（Oracle of Omaha）。因为巴菲特常年住在內布拉斯加州的奥马哈，他的故乡。

中国投资界对于巴菲特的追捧非常热烈，以至于似乎每一个投资人都会说自己在走价值投资的路径。虽然严格意义来说，价值投资的本身逻辑和绝大部分的投资人的想法未必符合。价值投资最狭义的定义是指寻找那些价格被低估的股票，一个直接的反映就是该股票明显低于市场平均的市净率和市盈率。而更多人喜欢投资公司实际上是新能源/人工智能/生物科技公司等等。这些公司实际上是成长股，因为他们一般伴随着高出市场平均非常多的市净率和市盈率。

不过话说回来，巴菲特的投资逻辑自从在和查理芒格的合伙以后，就越来越不原理了传统意义上的价值投资了。真正能够一辈子追随价值投资模式的可能是巴菲特的朋友沃尔特·施洛斯（Walter Schloss）。而且巴菲特本人也很少会再去说自己在追随着价值投资的逻辑。

不过，不管是否是真的在跟随价值投资的逻辑，大家其实最关注的还是想复制巴菲特。一个值得庆幸的事实是，巴菲特作为投资行业里面最具有代表性成功人物，自身实际上也是一个品德优秀的人。也就是说，哪怕巴菲特没有世俗意义上的成功，所谓的世界上最富有的投资人，就从他自己的道德品质来说实际上也是一个非常令人尊敬的人格。假想一下假若这个行业里大家效仿得最多的不是巴菲特而是索罗斯，那么我们可能就需要怀疑投资行业会不会出现更多贪婪的人。

我模糊记得YC的创始人鲍尔·格雷汉姆（Paul Graham）说过，乔布斯在去世后，恰好关于他的授权传记也出版了，这两个时间的巧合使得乔布斯的过去历史受到了许多业内年轻人的关注。因此科技行业在那段时间突然多了很多非常糟糕的混蛋，因为乔布斯糟糕的性格给这个行业的年轻人树立了一个负面的榜样作用。

巴菲特在行业内的积极正面榜样作用在投资领域来说是个非常难得的好事。因为投资行业里充满贪婪的人，有这么一个难得的行业清流，在这个行业做到了一个被大家恭维成神的偶像级任务，达到了非常好的纠正行业风气的效果。

我已经忘了我最开始是怎么样了解到巴菲特。这个经历就像是我如何认识我最好的朋友那样，我已经记不出来我当时第一次见面的时候是什么原因，或者是什么样的场景。仿佛我们在生命中已经注定好莫名其妙就已经认识了，只是我们在等待相遇的一天。我不记得我第一次了解到巴菲特是什么时候，可能模糊印象是我曾经在我还是初中的时候就曾经在优酷网上第一次看到了他在佛罗里达大学的演讲，模糊记得这个看起来像是肯德基老爷爷的人说话的时候仿佛像个老师。但我也不排除也许是我记忆有误。我只知道突然好像有一天我好像就突然很自然的喜欢了这个老头子。

投资人是伯乐

你要静候再静候 就算失收始终要守

——陈奕迅《葡萄成熟时》

如果诚实说，投资并不是我从小到大一直的梦想，如果要我去列举我从小到大出现的梦想，不分先后的是

• 科学家

• 宇航员

• 企业家（我倒没有执着于一定要在某一个行业）

所以我并没有说我想当一个投资人或者是一个基金经理之类的角色。我猜作为一个小朋友，可能实际上几乎没有什么小学生能够明白这些职业是在干什么的。更加忍俊不禁的是，实际上甚至我怀疑即使是成年人，绝大部分人也不知道他们具体职业是在做什么。如果不是因为出于家人的鼓励，我可能也不会选择金融这个领域。

虽然投资领域没有科学领域的那样探索未知的新鲜感，投资也有它的吸引力所在。投资的特点是你需要了解一个公司所背后的故事。在这个了解和学习过程中，你会明白这个公司所对应的价值，因此投资就是一个伯乐在不断的寻找被低估的黑马。如果你判断的是正确的，那么这个投资标的能在未来给你带来很好的回报。

发掘被低估的机会过程，听起来像是淘金的过程。而且，投资这个行为听起来还不错，不是？你似乎不需要做什么体力活，只需要坐着，寻找机会就好。